CBA第一股估值超26亿的背后：比肩NBA之前还需破解融资死穴
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本文作者：付政浩
体育大生意记者
被誉为“CBA第一股”、CBA球队广州证券男篮所隶属的龙狮篮球俱乐部股份有限公司（以下简称龙狮篮球、新三板股票代码为871888）目前估值达到了26.25亿元。此前，龙狮篮球向广州尚东资产管理有限公司以25元/股的价格发行500万股，募集资金1.25亿元，如此一来，投前总股份1亿股、估值25亿元的龙狮篮球在投后市值达到26.25亿元。在敲钟后接受体育大生意专访时，龙狮篮球的董事长钟乃雄曾表示，他认为CBA最顶级球队的市值已经可以和NBA市值最低的鹈鹕队（6.5亿美金）比肩，CBA球队在未来很有机会赶超NBA球队的平均市值（16.5亿美金），龙狮显然走在追赶NBA市值的路上。
▼龙狮篮球成为CBA新三板第一股
另一家挂牌新三板的CBA球队、南京同曦男篮所隶属的江苏同曦篮球俱乐部股份有限公司（以下简称同曦篮球，新三板股票代码为872371）于2017年11月29日正式敲钟，目前总股票为2100万股。此前在2017年3月29日，同曦曾与港股上市公司、专注金融综合服务的远东宏信签署战略协议，有消息称，当时远东宏信获得同曦篮球10%的股份，不过在敲钟后接受体育大生意专访时，同曦集团董事长陈广川表示目前双方还没正式完成履约，市值目前也还没有一个明确的数字。不过陈广川表示，目前CBA球队市值不仅被低估，而且低估得非常严重。和钟乃雄一样，他认为CBA球队的市值在未来肯定能赶得上NBA。
▼同曦篮球董事长陈广川在敲钟仪式上发表讲话
综合两家挂牌新三板的CBA球队董事长的看法，他们均认为，球队挂牌新三板的直接目标并不是为了要推高市值，而是为了借助新三板的规范化来提高公司的运营治理水平和外界知名度，努力让球队的资金运营模式变得更加健康科学。客观而言，新三板的整体融资能力并不理想，无论是中超的恒大淘宝还是CBA的龙狮篮球，在挂牌新三板后主要是靠向有合作关系的公司进行小额定向增发来实现融资，换言之，球队空有不错的估值，但融资能力仍然堪忧，如何让外部资本承认这一市值并获得快速融资渠道显然是问题的根本。
比如，目前还处于资产评估阶段的上海男篮，其市值究竟几何，就迟迟难以有定论。从整体市值8亿元到30亿元，各种说法不一而足，但归根结底，较高的市值容易导致有价无市。这也符合其他一部分CBA老板的看法，即CBA市值确实会不断提升，但融资能力较差的新三板显然并不是解决CBA融资问题的答案，CBA球队必须找到更加合理的融资渠道。
▼上海男篮官方宣布姚明正式退出上海男篮俱乐部
参考国外体育俱乐部的融资模式，在理论层面，体育俱乐部融资的渠道大体可分为银行信贷、体育彩票、股票上市、引入风投、发行债券、吸纳产业基金投资这六种模式。
银行贷款方面，国外银行会推出专门的体育融资优惠条款，体育公司可以优先获得低息贷款，比较知名的是2003年意大利资本银行曾向拉齐奥俱乐部提供1.1亿欧元的抵押贷款。
体育彩票方面，国外的经典案例俯拾皆是，核心部分就是大部分国家和个别体育联赛均可发售彩票。国家的彩票用于全民健身和体育基础设施建设，而体育联赛的彩票收入则可以重点用于俱乐部分红。
股票上市方面，欧洲四大足球联赛的豪门俱乐部从某种意义上成为豪门，就是因为他们可以在自由或非自由市场抵押甚至上市。比较知名的是，曼联1991年通过上市融资来扩建球场，随后座位席翻倍，门票收入陡增，反过来也带动股票狂飙（注：此后曼联曾在2005年退市、2012年再度上市，目前市值已经突破33亿美金）。
▼曼联2012年再度上市
引入风投方面，鉴于风投投资回报周期较长，为安抚风投，外国政府往往会设置非常低的体育风险投资税率。比如美国，60%的风投额度免税，剩余的40%征半税。正是因为政策优惠，风投也能更耐心更放心地进行投资，不少大手笔的风投甚至只要求体育俱乐部用体育无形资产（比如未来的转播权、特许商品发行权等）做抵押。
国外体育俱乐部发行债券往往分两种：一种为项目发展债券，体育俱乐部为筹建新的球场或引入某个超级巨星而发行债券，以球票或球衣做抵押（债券发行面额太小的话就是如今的众筹）；一种为税收抵押债券，即体育俱乐部发行债券，而当地政府用未来的税收帮其做抵押担保。
至于吸纳基金投资，这一模式是目前最流行的体育融资方式。最初体育俱乐部将未来的门票、转播权等潜在收入抵押给基金，发展到后来，则干脆用股权作为回报，这种模式目前早已广为人知。
一经对比，你就会发现，上述的六大融资渠道对于国内体育俱乐部而言都如同镜花水月，受限于中国体育俱乐部目前普遍亏损的最核心问题，上述融资渠道仅存在理论层面，很难得以实践。银行贷款有严格资产抵押规定，中小型体育俱乐部根基浅薄，普遍又没有超级球馆等优质硬性资产，所以几乎不可能从商业银行获得大额贷款和授信；按照目前法律规定，体育彩票只能由国家体育总局发行，中超和CBA无权自行发售彩票；受限于中国上市的有关严格规定，中国大多数体育俱乐部亏损严重，难以登陆主板或创业板，而新三板融资能力又非常差；发行债券方面，中国体育公司无形资产价值低廉，根本没有发售债券的应有信用；而由于中国体育产业成长周期漫长且回报率不高，所以风投在中国更愿意一窝蜂投资互联网、信息技术、医药等行业。
算来算去，中国体育俱乐部相对而言最靠谱的只有向体育投资基金定向融资这条路。不过，体育俱乐部普遍有价无市，估值标准不同意，导致股权缺乏有效退出机制，这让不少投资人对很多体育俱乐部项目持犹豫观望态度。
归根结底，中国体育俱乐部的资本运营现状具有特殊规律。体育俱乐部本身就不产生快钱，必须靠数十年的良性运营方可产生品牌美誉度，进而才有望产生融资信用度。但长期以来，投资人投资中国体育俱乐部的核心目标并非为了盈利，而是为了借助体育的影响力从其他领域获取相应的不可言说的回报，所以，从投资动机层面就有不考虑投资回报比的盲动性，俱乐部投资方都是持续进行无偿拨款、盲目烧钱，即使俱乐部长期亏损也在所不惜。一个比较典型的例子就是中超。
在2017年11月进行的中国职业足球俱乐部财务风险防范国际研讨会上，普华永道会计师事务所提供的数据显示，2016赛季。16家中超俱乐部的运营总成本高达110.14亿元，而俱乐部总收入则为70.82亿元，俱乐部的亏损居然高达40亿元。有观点认为，中超如此不计投入产出比进行烧钱，不仅危及中超联赛的可持续发展，甚至已经波及国家的金融稳定和金融安全。
▼中国职业足球俱乐部财务风险防范国际研讨会的数据让人触目惊心
此外，中国体育俱乐部在很长一段时间内普遍产权不清，俱乐部法人治理结构不完善，缺乏良好的投资环境与资本市场的结构性缺陷，受限于这些因素，外部资本也不敢贸然尝试进行投资。这也使得上世纪90年代中期那些还处于成本较低阶段的体育俱乐部错过了尝试投融资的合理时机。
针对中国体育俱乐部的融资特殊性问题，尤其是俱乐部普遍短期内无法盈利但未来球队市值注定高期的矛盾现状，很多金融业人士都认为，最合理的办法推进体育俱乐部的资产证券化。简而言之，在不增加俱乐部负债的情况下，将自己稳定的预期收入的财产权（比如未来三十年的门票收入、冠名赞助收入）交予第三方专业机构包装成为期五年、十年甚至更久的证券产品进行出售，约定一定比例的投资收益率，从而在证券市场上得以获得一笔融资，但这主要是建立在俱乐部信用良好的基础之上。不过，目前最大的阻碍就是国内体育俱乐部的硬性资产不足，信用不佳，这无疑又是一个矛盾。
参看国外体育俱乐部发展初期的模式，在解决这一矛盾时，主要依靠俱乐部所在地的政府和国家法律法规予以背书。具体而言，不少国外政府都曾在体育产业发展初期阶段通过税收政策、税收保障等方式来确保体育资产的保值增值属性。中国也完全可以效仿。
银行方面，中国为推动进出口，曾专门成立进出口银行；为拉动大工程基建，成立过专门的国家开发银行；为确保农业稳定发展，成立过专门的农业发展银行；那么，当下，能不能也为了中国体育产业的明天，成立一个专门的体育发展银行？用较低的银行利率来撬动体育俱乐部在发展初期的自我驱动力？
彩票方面，国家当然可以继续发行公益体彩，用于推动全民健身。但未来也应该评估体育联赛或第三方公司成立单项体彩的可行性。
股票上市方面，体育俱乐部自有其特殊性，中国理应在创业板规定方面考虑中国体育未来版权和其它无形资产的潜在升值空间。
此外，在债券发行、风险投资、体育基金投资等方面，中国同样也可以参考国外制订符合中国特色的税收、利率、国家担保等优惠政策。更重要的是，中国要尽快推进中国体育的分类立法，唯有立法方是长远之计。以近邻日本为例，他们在《体育基本法》之外，还曾在本国体育产业起步阶段专门推出《体育复兴法》、《体育企业投融资基本法》等一系列非常具有针对性的法律。所以，中国目前一方面需要尽快修订《中国体育法》这个母法，另一方面要加快研究制订针对体育融资渠道不畅的体育投融资法律法规。
▼中国体育法何时大幅修订仍是谜
回到CBA俱乐部市值的问题上。龙狮篮球市值26.25亿元，这到底是否合理？从亏损额度、市盈率到未来体育俱乐部市值的预判，各种角度的分析和争论不一而足。但似乎很多人都忽略了最重要的前提，那就是中国体育产业的整体大环境必须越来越好。从这一层面讲，这不是龙狮一支队可以解决的，也不是CBA一家联赛所能解决的，更不是一纸46号文的虚火就能解决的，中国必须给体育产业一揽子的法律、政策、税收优惠措施，没有十年的特殊哺育，根基薄弱的中国体育产业难言提高。但目前的现实是，《中国体育法》这部基础法修订尚且遥遥无期，什么《体育企业投融法》、什么体育发展银行、什么中超或CBA彩票，只停留在体育人一厢情愿的美好想象中。
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